| 本期内容提要: 目前，我国K12大致可分为学历教育以及非学历教育两大类。其中，1）学历教育为小学、初中、高中；2）非学历教育为小学至高中阶段的非学科类培训以及高中阶段的学科类培训。 出生人口下滑或将导致在校生人数减少。受出生人口下滑影响，22年小学在校生人数开始下滑；根据出生人数及入学率的估计，我们预计24~29年小学至高中在校生人数或将以年复合增速-2.5%的速度下滑，其中主要为小学在校生人数下滑所致，初中与高中在校生人数在29年之前将保持稳中有增的趋势。整体K12教培人口基数将呈下滑趋势 千亿市场空间，市场格局十分分散，集中度有望提升。根据对未来在校生人数、渗透率及客单价的假设，我们测算得23年整体K12行业规模约为3500+亿元，我们预计未来随着渗透率的逐步提升以及客单价的提升，有望以7.8%的复合增速增长至29年的5500+亿元。整体K12教培市场集中度较低，以测算市场空间以及龙头公司收入计算，23年CR3仅为7.0%，格局相对分散；在供给端经历大幅出清后，龙头公司有望凭借品牌势能、留存网点、师资等抢占更多市场份额。 “双减”后供给侧大幅出清。截至24年4月16日，“双减”前12.4万个义务教育阶段线下学科类校外培训机构压减到4176个，压减率为96.6%，且均为非营利性机构；“双减”前263个线上校外培训机构压减到33个，压减率为87.5%。 24年2月8日，教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》。1）K-9学科类仍为非营利性，高中未提及。我们认为这或许意味着对上市公司进行高中学科培训的认可，目前保留高中学科培训的教培公司有望享受市场出清及政策明晰带来的业绩弹性和估值弹性。2）提到学科类和非学科类实行分类管理，有望在全国角度打破“一刀切”。 非学科培训需求旺盛。以新东方为例，非学科类培训报名人数在近几个季度高速增长，Q1FY24同增47.5%，Q2FY24同增64.8%，有望持续展现高成长性。 大部分机构剥离K9学科类培训业务，向素质类培训转型。主流素质教育类课程与传统学科类具备一定相关性。 素质教育参培率大幅提升，市场有望加速增长，承接学科类培训需求。双减后非学科类参培率大幅提升，21年“双减”时素质教育市场为起步阶段，渗透率较低，随着素质教育快速渗透，我们预计素质教育市场将快速增长。“双减”后8成以上家长对兴趣班投入呈增加或不变态度，一方面我们认为非学科类素质培训与学科类培训的培养孩子能力方面趋同；另一方面能够丰富孩子业余生活，因此素质教育有望承接学科类培训需求。 投资建议：K12行业市场空间广阔，其中非学科类培训需求旺盛，参培率大幅提升，市场有望加速增长，承接学科教育培训需求；但市场格局十分分散，供给端经历大幅出清后，集中度有望提升。此外，征求意见稿有望进一步明确未来发展道路，降低市场对行业发展前景的担忧，提升板块估值。建议重点关注好未来、新东方、学大教育、昂立教育、卓越教育集团、思考乐教育、科德教育。 风险因素：长期出生率下滑的风险；教育行业的政策风险 |
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