| 核心观点： 央行如何看待当前实际利率的水平：央行4月18日的国新办发布会上，回应当前市场对于实际利率水平的关注。1、“内需偏弱，物价低位运行”是实际利率维持相对高位的主要原因；2、当前央行高度关注通胀走势，推升通胀是重要政策目标；3、实际利率的观察需要结构视角，各行业实际利率出现分化，部分行业实际利率稍高“一定程度上也有利于推动企业控产能、去库存”，推动经济结构转型。 实际利率水平的观察：1、从平均水平来看，名义利率下行，但通胀处于低位带给实际利率压力。实际利率从2023年开始总体处于上升趋势，2024年1月创出2021年以来新高。2、实际利率在2024年2月、3月快速回落，已低于2023年平均水平。3、分行业看，由于名义利率和物价水平不同实际利率水平相差较大。 制造业偏高的实际利率与央行首次强调“有市场需求”的制造业中长期贷款:我们将制造业相关行业的PPI采用算数平均简单估算制造业总体的通胀水平，2024年1季度和2023年制造业的PPI累计同比分别为-2.04%和-2.47%。较低的通胀水平带来制造业实际利率偏高，多数制造业细分行业的PPI水平在负值区间运行，侧面反映制造业部分行业存在阶段性产能过剩。这是为什么央行在1季度的货币政策委员会例会首次提出“引导金融机构增加有市场需求的制造业中长期贷款”。这意味着制造业的中长期贷款要流向“有市场需求”的领域，缓解产能过剩对通胀的压制。1季度制造业PPI水平比2023年末上行，是积极信号。分行业看PPI水平，农副食品制造、电气机械及器材制造下行幅度居前；黑色金属、有色金属冶炼及压延加工，石油、煤炭及其他燃料加工，化学纤维制造等通胀水平明显回升 我们的判断：推升物价温和回升成为货币政策重要目标，逆周期调节主要在数量 M2的政策目标是略高于8%的水平。低于8%将无法体现逆周期调节的政策意图，也不利于推升通胀回升。关注过剩产能，盘活存量的背景下贷款增速和M2增速可能继续下行。央行可能在公开市场操作逐步增加国债买卖，既有利于保持国债收益率曲线的向上倾斜形态，又可以有效投放基础货币有助于推升M2。2季度政府债券和政策性银行债的发行大概率提速，有可能优先启用降准配合提供流动性。 本周市场观察（4月15日-4月19日）： 公开市场操作：本周逆回购净回笼20亿元，MLF缩量700亿元续作，利率不变。 货币市场利率上行：SHIBOR007和DR007分别收于1.8700%（+5BP）、1.8775%（+4BP）。GC007收于1.9050%（+1BP）。R007与DR007利差收缩至2BP。 银行间质押式回购日均成交量上升：从上周的约6.5万亿上升至约6.9万亿。 国债收益率曲线下移，走平：30年中债国债收益率下行至2.4411%（-5BP）；10年期收于2.2540%（-3BP），在2.3%的之下波动；1年期收于1.6933%（-0BP）。 同业存单发行利率继续快速下行，创2023年以来新低：1年期国有银行同业存单发行利率收于2.02%（-7BP）；股份制银行收于2.06%（-6BP）。 美元指数快速突破106之后继续小幅上行，非美货币贬值，人民币小幅贬值：人民币即期汇率贬值0.04%，收于7.2402（+26pips），日元-0.93%、韩元-0.49%、欧元+0.14%、加元+0.18%、澳元-1.98%、英镑-0.64%。 |
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